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Les financements alternatifs à la portée des ETI

L’afflux de liquidités a renforcé le choix de financements alternatifs et démocratisé des instruments réservés auparavant à de grands comptes. Placements privés ou marchés obligataires permettent aux entreprises de réduire leur dépendance aux banques.
 

  • Les placements privés suscitent un engouement croissant

Les Euro PP sont les nouveaux produits stars du financement alternatif des ETI. Ils séduisent aussi bien des entreprises cotées que des sociétés à actionnariat familial soucieuses de la confidentialité de leurs données financières.
Les entreprises françaises se tournent de plus en plus vers les placements privés de dette comme alternative à l'emprunt bancaire, un mouvement déjà bien engagé aux Etats-Unis et en Allemagne, mais très récent dans l’Hexagone. Depuis que le groupe Bonduelle l’a inauguré en 2012, le placement privé français, ou l’ « Euro PP », connaît un engouement et une démocratisation croissants. D’après le dernier rapport de l’observatoire des financements d’entreprise par le marché publié en juin 2015, les placements privés Euro PP ont séduit 38 ETI et 3 PME en 2014, soit le double des entreprises concernées en 2013 pour des tickets moyens en baisse de 17%.  
Ces emprunts permettent en effet à des entreprises de taille moyenne, pour lesquelles l'accès au marché obligataire reste difficile, d'accéder à des financements à plus long terme qu'un emprunt bancaire, et à des taux relativement faibles. En plus d'être remboursable in fine et de libérer ainsi les cash flows de l'entreprise, l'Euro PP offre une maturité plus longue qu'une dette bancaire classique. Ceci justifie son coût plus élevé de 150 à 200 points de base par rapport au crédit bancaire. Les opérations consistent généralement en un financement en euros, d’une maturité comprise entre 3 et 7 ans et pour un montant compris entre 15 et 250 millions d’euros (le ticket moyen en 2014 est de 60 millions d’euros).
 
Environnement juridique stabilisé
 
Pour les prêteurs, essentiellement des compagnies d'assurance, des fonds de dette et des gestionnaires d'actifs de long terme, les placements privés représentent une source de rendement alternative dans un environnement de taux historiquement faibles. Le marché s’est rapidement structuré sous l’impulsion des différents acteurs et bénéficie désormais d’un environnement juridique stabilisé avec l’adoption d’une charte Euro PP en 2014 et d’une documentation standardisée.
Côté émetteurs, le recours à l'Euro PP peut se justifier pour financer un investissement ponctuel, tel qu'une opération de croissance externe, ou servir à refinancer une partie de l'endettement de l'entreprise même s'il n'a pas vocation à remplacer la dette bancaire. En effet, les investisseurs pour cette classe d'actifs ne viendront que si une partie significative de la dette bancaire reste en place, et interviennent généralement au même rang pari passu que celle-ci.
Plus globalement, et en dehors de tout événement particulier, se frotter au financement Euro PP peut répondre tout simplement à une logique de diversification des sources de financement de l'entreprise et s'inscrit dans une tendance de fond de rééquilibrage entre la dette issue des marchés de capitaux et la dette bancaire classique. D’autant que les banquiers ne voient pas forcément d’un mauvais œil que leur client complète sa palette de financement avec de la dette in fine qu’ils sont eux-mêmes réticents à accorder, car pesant trop lourdement sur leur bilan depuis les normes Bâle III.

 

  • Les marchés obligataires segmentés par taille

Les marchés obligataires restent l’apanage des grands groupes même si des initiatives récentes tendent à en élargir l’accès grâce à la démocratisation des émissions cotées ou la mutualisation des emprunts obligataires via des fonds.
Le marché obligataire français est l’un des plus importants d’Europe puisqu’il représente 35% des émissions internationales en euro et plus de 40% des encours, selon la Banque des Règlements Internationaux (BRI). Sauf qu’il est largement dominé par les grandes entreprises qui y ont levé, au cours de ces trois dernières années, 70 milliards d’euros en moyenne par an. C’est de loin la  principale source de financement des entreprises en France, après le crédit bancaire, selon les données de la banque de France.
 
Se financer sur le marché obligataire requiert en effet pour l'émetteur d'avoir une taille suffisante pour que l'émission puisse absorber les coûts fixes d’une telle opération (frais de structuration, de placement, de documentation…). Sur le compartiment « Investment Grade » réservé aux entreprises les mieux notées, seuls les grands groupes à l’historique de financement irréprochable sont admis. En revanche, le compartiment « high yield » accueille plus volontiers des ETI et s’est même fait une spécialité du financement des entreprises sous LBO aux ratios d’endettement tendus. Mais la démocratisation de ce marché atteint ses limites et reste conditionnée à des contraintes de taille d’émission, de coût et d’obligations d’information hors de portée des PME.
 
IBO et fonds obligataires encore peu matures
 
De fait, pour un besoin de financement inférieur à 100 millions d’euros, les entreprises auront plutôt intérêt à se tourner vers un marché spécifique. En Europe, plusieurs solutions de placement de titres de créances et obligations auprès d’un large public sont proposées, avec l’IBO à Paris, l’ORB à Londres, BondM en Allemagne, les « mini bonds » en Italie, le Marf en Espagne, etc. Créé en 2012 par Euronext Paris, l’IBO (ou Initial Bond of Offering) peine encore à convaincre. Il compte à son actif seulement une quarantaine d’émissions dont le rythme s’est essoufflé depuis 2014 face à la concurrence des Euro PP moins contraignants en termes de structuration et comportant moins de risques d’exécution. Reste alors la solution des fonds communs de placement obligataire, de type Novo ou Micado. Si le premier peut apporter jusqu'à une cinquantaine de millions d'euros par opération, le second vise plutôt entre 5 et 10 millions d'euros. Mais le développement de ce type de financement bute encore contre de multiples contraintes : la taille des fonds reste modeste et ne s’adresse donc pas à de nombreux investisseurs,  les fonds se concentrent essentiellement sur des PME/ETI cotées et la mise en œuvre de ces emprunts obligataires revêt une certaine complexité au regard de la taille de leurs cibles. Cela dit, même si elles sont loin encore d’être parfaites, l’émergence de ces multiples solutions de financement alternatives à destination des PME/ETI augure d’un mouvement irrémédiable vers la désintermédiation bancaire.
 

  • Témoignage : OVH a inauguré la démocratisation de l’Euro PP

Pour financer sa croissance soutenue à l’international, le leader européen de l’hébergement internet OVH a levé un Euro PP de 107 M€, couplé à un crédit syndiqué de 160 M€. 
Créé en 1999 à Roubaix, le groupe OVH a connu une croissance fulgurante ces dix dernières années qui l’a hissé au rang de numéro 1 européen de l’hébergement internet et numéro 3 mondial. Son modèle de développement très « capital intensive » exige une recherche permanente de nouvelles sources de financements. Ce qui conduit, dès fin 2014, son directeur financier, Nicolas Boyer, à plancher sur la piste alternative des EuroPP pour compléter le renouvellement d’un crédit syndiqué de 140 millions d’euros contracté en 2013. Cette fois-ci le montant levé par le groupe s’élève à 267 millions d’euros répartis entre banques et investisseurs obligataires : les établissements du pool bancaire se sont engagés sur une ligne de RCF (Revolving Credit Facility) de 160 millions d’euros, à maturité de 6 ans. Les investisseurs obligataires Euro PP ont, pour leur part, souscrit à hauteur de 107 millions d’euros pour 6, 7 et 8 ans. Cette articulation mixte crédit syndiqué/placement privé constitue une première pour une entreprise française dans ce secteur. « Nous avons pris le risque d’inaugurer ce type de financement auprès d’investisseurs provenant majoritairement du marché obligataire, et donc peu familiarisés avec des profils d’ETI évoluant dans un environnement concurrentiel encore instable », témoigne Nicolas Boyer. Un pari couronné de succès puisque l’Euro PP a été sursouscrit. Non cotés, les titres ont été placés auprès de cinq investisseurs dont trois avaient mandaté la même équipe de gestion. « Cette opération nous a permis de diversifier nos sources de financement et d’allonger la maturité moyenne de notre dette, tout en conservant la structure actuelle du capital de l’entreprise », se félicite le CFO d’OVH.


OVH en quelques chiffres
Numéro 1 européen de l’hébergement de sites internet, numéro 3 mondial
260 M€ de CA en 2015
1200 salariés
30% de croissance moyenne annuelle
17 « data centers »
1 000 000 clients

 


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